北大荒：土地资源价值逐步显现

　　申银万国通过对北大荒(600598)的调研后給予其“增持”评级，投资要点：1、我们运用现金流折现法评估公司土地承包权价值为127亿元（假设土地承包费年均增长率g=3％；折现率Ke=10％），加上公司现有净资产评估值80.7亿元（按2倍PB溢价，申万重点公司PB为2.6左右），公司合理价值在208亿元。目前公司市值只有144亿元，折价率31％。公司合理股价在13元,投资评级：增持。

　　2、农业承包经营：土地承包费持续适度增长。公司农业生产业务主要为“土地转包”，承包费是公司主要利润来源。我们认为：粮食价格适度上涨、政府补贴提高、土地流转制度变革等均有助于土地种植收益提高，公司土地承包费收入也将持续适度增长，并构成公司业绩稳定增长之基石。

　　3、工业生产经营：2008年下半年盈利增长减缓。公司工业生产经营业务包括化肥、甲醇、麦芽、大米等生产销售，是公司主要资金需求点和募集资金投资点。

　　4、预计下半年工业经营业务盈利水平低于上半年：①技术改造减少化肥产量。公司正在进行相关年增产合成氨6万吨、尿素11.3万吨技术改造，部分生产装置将停工施工。②麦芽价格下跌影响麦芽盈利水平。③米业公司因大米价格稳定获利增长难度加大（新收购稻谷价格提高）。

　　5、股价表现驱化剂：粮食价格适度上涨（2008年初国家已提高了粮食收购最低收购保护价）、耕地流转制度变革。

　　6、核心假定的风险。粮食种植效益持续下滑，公司土地承包费收入难以提高。