大小非减持平准基金：能否挽救股市危局？

　　反对对大小非征收暴利税

　　《21世纪》：您反对大小非暴利税的理由是什么？

　　滕泰：首先我觉得这个提法从宏观上不合理。现在中国的财政收入不是太少了，而是太多了。前几年过多的财政收入增长，远远超出国民收入的增长，所以造成了“财政挤出效应”：政府税收多了，企业的投资就少了；政府税收提高了，老百姓的消费就减少了。财政资金又挤投资，又挤消费，而政府那么多的财政盈余花不掉，所以造成需求方面也会放缓。这个时候应该是减税来刺激经济增长。减税一个方面是有利于需求的增长——供给学派的观点，也可以增加社会供给。所以说这个时候总体应该减税，任何提议中央政府增加税收的提法都是不恰当的，与宏观经济管理的内在要求相背。

　　《21世纪》：支持对大小非征收“暴利税”的理由是，大小非所持股权与二级市场上普通投资者的股权是不同质的；每股含金量不同；股权内的价值获得的渠道不同；投资的性质也有区别；大小非所持股成本低廉，上市公司多年不分红，而且正是大小非疯狂减持，给资本市场造成了不稳定。对此，您怎么评价？

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　　其实，任何的资本市场流通股票在进入资本市场之前都是不流通股票，都与中国大小非的性质差不多。从理论上来讲，所有的金融资本都是产业资本的产物，所不同的是那些产业资本在上市之前经历过投资银行的“洗脑”，知道上市以后投资者会身价倍增，上市之前哪怕值一块钱，上市之后投资升值，再要求其按上市之前的价格卖股票，这些原始股东是不答应的，而不是说金融资本跟产业资本的定价理念之间有什么冲突，这种看法是错的。

　　中国的很多大小非持有者没有经历上市过程，没有接受投资银行的“洗脑”，他们不知道，或者是他们有点接受不了自己突然发财的现实，憋不住想卖股票，因为他们不知道自己拥有的股票很值钱，若长期持有会更有钱。

　　基于这种心理，大小非减持不是由股权性质不同造成的，而是由于大小非持有人自身不了解资本市场的估值体系，而是按照企业没上市之前的价值，理解手中持有的财富，造成财富的贱卖。大小非疯狂减持不仅不断对资本市场造成冲击，而且对其自身管理财富也非常不利。这个过程一方面需要大小非持有者了解资本市场定价的理论，另一方面也需要证券行业的分析师多做相关工作。

　　再有，大小非持有者并不是大家所认为的没成本，或者都是极低成本获得股权。在2000年或2001年进入的大小非投资者，其成本低一点，其持有大小非的时间也不是很长。但也不是所有的大小非持有者的成本都很低，从90年代初，那些投资者一直持有大小非股票，加上时间成本，通胀因素，如果最初的成本是一千万，就算现在价值涨十倍变成一个亿也不算多。那个时候有一千万的人真的是很少，现在有一个亿却人很多。无论对于产业资本还是金融资本而言，时间成本是最大的成本，不能简单地按原始入股的成本去算。对这些人征收暴利税也显失公平、公正。

　　《21世纪》：您认为如果征暴利税真正实施，不但对中国资本市场造成伤害，从法理上也行不通？

　　滕泰：是的，中国的法律要有一个严肃性和延续性。当时这些人持有法人股，后来股权分置改革，赚了钱之后征暴利税对他们来讲也是不公平的。

　　强行征收暴利税还对二级市场以外的投资银行活动造成致命打击。比如国际市场上流行的私募股权投资，就是依托资本市场，收购一些企业，通过管理的重组、财务的重组、股权的重组和再造、产品方面的重塑等等，再到资本市场去上市。那些PE公司(私募股权投资基金)，不论是稍微早一点的风险投资，还是成熟一点的产业投资，他们都承担了很大的风险，为这些企业提供了资本，一旦投资成功，他们的利润至少是几倍，有的还要更高。而一个私募股权投资，一年没有一倍，或者两年没有两倍以上的收益率，私募股权投资应该不算成功，因为他们承担了很大风险。当然，不能只看到他们成功上市的投资，而没有看到他们很多失败的投资，尤其是风险投资，失败概率非常高。

　　私募股权投资和风险投资活跃，对于一个国家的经济增长非常有好处：可以使高风险、高科技的行业得到资本的支持迅速发展。政府没有给这些企业足够的支持，银行又不给这些高风险的项目贷款，这些既需要资金的企业也达不到子资本市场上市的条件，所以私募和风险投资是它们唯一仰仗的投资渠道。没有私募股权投资、风险资本投资，就没有中国一系列的互联网等高科技企业。不论是雅虎、搜狐这些门户网站，还是后来的阿里巴巴这些商业网站，还包括传媒企业，甚至像蒙牛这样的传统企业，都是在私募股权投资的支持下成长起来的。如果把私募股权投资给卡死了，中国的经济增长和科技创新活动会受到极大的压抑。

　　而私募股权投资活跃的前提条件，是他们投资的企业有一天能够在资本市场上市。在中国资本市场的大小非减持里，有一部分是私募股权投资。所以，对大小非征收暴利税，就会抑制中国私募股权投资和风险投资，就会把一个蓬勃发展的金融行业给扼杀了，同时也把正处在成长道路的中国高科(600730)技企业资本的来源给切断了。

　　所以不能因为大小非减持对资本市场造成冲击，就采取过激的、不合法理的这些做法。提出对大小非征收暴利税本身可以理解，因为确实抓住了当前资本市场的主要矛盾，但是提出的解决方案不得当。