煤炭行业：盈利能力趋于改善 推荐3只股

　　2.2、一季度其他盈利指标普遍较好2007年大部分企业煤炭毛利率出现下滑

　　尽管07年除恒源煤电和国阳新能外，其它煤炭企业均实现了净利润增长，但部分企业的单位盈利能力还是存在着问题。从毛利率指标来看，中煤能源、兖州煤业和兰花科创07年煤炭业务的毛利率均超过了50％，神火股份、大同煤业、西山煤电、金牛能源、开滦股份、煤气化和伊泰B股等企业的煤炭毛利率也达到40％以上。

　　受益于煤价上涨，毛利率同比提高幅度超过1个百分点的企业有中煤能源、金牛能源、兖州煤业、盘江股份和西山煤电等5家。

　　但兰花科创、大同煤业、露天煤业、开滦股份、恒源煤电和煤气化、平煤天安、中国神华和国阳新能等9家企业的毛利率同比下滑幅度却超过两个百分点。其中中国神华的煤炭毛利率下滑的主要原因是产品销售结构发生变化：长约合同煤销量占比提高，但价格比现货价格平均低10-21％，使得煤炭均价涨幅仅为1.6％，低于吨煤成本5.3％的涨幅。而其它煤炭企业则因原材料和人工成本的增长达到10％左右，且山西的几家煤炭企业三项基金的征收使得煤炭生产成本均有较大幅度提升。

　　2007 年净利率下滑企业所占比例更大

　　与毛利率变化相对应，2007年煤炭上市企业销售净利率改善情况更不乐观，毛利率提升的中煤能源、兖州煤业和盘江股份对应的净利率也有所提升，其中前两家企业提升幅度超过3个百分点。而开滦股份因新增焦化项目的投产，期间费用率下降使得净利率得以提升，煤气化也得益于成本控制改善了盈利能力，神火股份的净利率基本与上年持平。

　　除此之外，其他煤炭企业的销售净利率均出现了下滑，其中降幅超过两个百分点的有国阳新能、兰花科创和露天煤业。原因包括：一、中国神华、兰花科创和上海能源等企业因净利率较低的非煤业务所占比重有所提升，如神华的电力和兰花科创的化肥业务等；二、恒源煤电、露天煤业和大同煤业等企业的毛利率下滑幅度较大，使得净利率也出现下滑；三、部分企业同时面临毛利率和三项期间费用率特别是管理费用增加的压力，如平煤天安、国阳新能等企业。

　　2008年一季度净利率改善情况有所好转

　　与07年全年有所不同，08年一季度大部分煤炭企业的销售净利率都有所提升，其中兖州煤业、煤气化、西山煤电、金牛能源和开滦股份等企业充分收益煤价上涨，净利率提升幅度超过2个百分点。

　　净利率下滑的企业有神火股份、露天煤业、上海能源、兰花科创、靖远煤电和平煤天安等6家企业。其中神火股份和上海能源因电解铝毛利率的下滑拖累整个企业的净利率下滑幅度超过了2个百分点，神火股份的净利率甚至下降了10.4个百分点至12.4％。兰花科创的净利率下滑依然是毛利率较低的化肥业务收入占比提升所致。而露天煤业因煤种为发热量较低的褐煤，年初以来价格上涨有限，而成本增速更快，导致净利率下降了5.4个百分点。

　　2008年一季度ROE提升较07年明显

　　从股东的角度来看，07年半数以上的煤炭上市企业ROE均好于全部A股和沪深300的平均ROE水平，其中神火股份、潞安环能、开滦股份、露天煤业、中国神华和兰花科创07年ROE均超过20％，而前三家企业的ROE较高主要是源于其对财务杆杠的应用，资产负债率均超过50％。

　　但不可忽视的是，07年除了神火股份、兖州煤业和煤气化等少部分企业ROE有所提升之外，大部分煤炭企业的ROE均出现下滑。主要原因包括：一、新股上市降低权益乘数，如露天煤业、潞安环能、中国神华、大同煤业和国投新集等企业06年下半年之后在A股上市，所募集资金未得到充分利用；二、业绩下滑导致ROE下降，如国阳新能。

　　08年一季度除盘江股份和郑州煤电之外，其他煤炭上市企业ROE均高于全部A股（4.1％）和沪深300（4.3％）平均ROE水平。这主要是得益于一季度的煤价上涨导致的业绩增长。

　　与07年ROE变化不同，08年一季度除露天煤业和郑州煤电之外，其他企业的ROE均同比有所提升，其中提升幅度超过3个百分点的有开滦股份、神火股份、煤气化和兖州煤业等企业。而露天煤业ROE下降10个百分点至11.5％的主要原因是其07年二季度才上市，07年一季度权益乘数较高导致ROE基数较高。

　　2.3、吨煤盈利能力比较

　　选取煤炭业务收入占公司营业收入比重超过70％的企业进行统计，按07年企业自产煤销量计算，大部分煤炭企业的吨煤EBITDA集中在100-130元的区间，其中中国神华、上海能源等企业的吨煤EBITDA相对较高，超过150元/吨，而露天煤业和国阳新能仅为33元/吨和41元/吨。

　　若从吨煤市值与吨煤EBITDA的比较来看，目前上海能源、潞安环能和恒源煤电等企业的相对具有竞争优势，而中国神华、西山煤电分别因资产收购较为明确以及焦煤资源优势而获得一定的溢价。

　　2.4、机构持股未有显著变化

　　从公司年报和季报披露的前十大流通股中可以看出，截至08年3月底，基金对主要煤炭上市企业的持股比例没有出现显著变化。前十大流通股中基金增持的有平煤天安、神火股份、金牛能源、开滦股份和兖州煤业。基金持股比例下降的有上海能源、大同煤业、西山煤电、恒源煤电、露天煤业、煤气化和兰花科创等企业，其中前三家企业前十大流通股中基金持股占总股本比例一季度比07年底下降幅度超过两个百分点。